一个印尼新能源电力项目的典型财务模型

电价、额定容量、位置因素和成本（互联、土地、物流）等输入影响生产和现金流，而财政制度影响收入和税收成本。这些因素产生现金流（收入、运营成本、资本成本、税收），输入经济评估中。计算了财务估值指标，如权益内部收益率（EIRR） 、净现值（NPV） 、项目内部收益率（PIRR） 、盈利能力和投资回收期，评估通过财务建模（包括债务、权益和融资费用）完成。

i. 项目融资

项目融资结构构成本研究开发财务模型的基础。这种无追索/有限追索（non/limited-recourse） 项目融资结构引入了关键原则，包括：

1.贷款方将依赖特殊目的载体（SPV）拥有的资产作为抵押品，并隔离项目的资产和负债，从而保护发起人的资产负债表；

2. 基于现金流的还款（Cash flow-based repayment） ，债务完全从项目的未来现金流中偿还；

3. 所有风险从项目公司转移给责任方；

4.贷款方通常对工程-采购-施工（EPC）合同、运营和维护（O&M）合同以及尽职调查（due diligence） 要求有更高的标准，包括在融资前进行广泛的技术、法律和财务评估以降低风险。

项目融资涉及众多利益相关者，包括贷款方、发起人（SPV股东，如IPP和PLN在发电公司Gencos中的子公司）、EPC承包商、供应商、O&M提供商、承购方、第三方尽职调查顾问、政府实体、土地所有者、保险公司和经纪人/再保险公司，其中SPV是项目的焦点。

ii. 项目结构

本研究模拟了独立发电商（IPP）与作为发电公司（如PLN Nusantara Power或Indonesia Power）的PLN子公司之间的强制或自愿合作伙伴关系。在此安排中，PLN子公司被模拟持有30%的少数股权 （通常在10-30%之间，取决于子公司的投资意愿）。IPP和PLN之间的所有权比例体现在权益中，并且由于模拟了按比例/平衡风险（pro-rata/balanced risk） ，每种权益形式（股东贷款和股权认购）的份额将与所有权份额相同。总权益分为两种形式： 股权认购（equity subscriptions） 和股东贷款（shareholder loans, SHL） 。股权认购占总权益的10%（通常在10-20%之间），而剩余的90%来自股东贷款。通常，股权认购和股东贷款的比例安排是为了优化纳税义务。

根据财政部第169/PMK.010/2015号条例第2条第(1)款， 最高债务权益比率设定为4:1，即80%债务。财务结构包括优先/次级债务（Senior/junior debt），其优先级高于股东贷款和权益。 优先债务（Senior debt）的利率根据担保隔夜融资利率（SOFR）加上附加贷款方利差计算，即特许贷款（concessional loans），例如通过JETP融资或其他混合融资来源提供的贷款。特许或“软”贷款是一种以低于市场利率提供的融资类型，导致其利差低于标准商业贷款。这些优先债务工具受到严格的支付要求和违约处罚的约束，通常覆盖总项目成本的50-80%，具体取决于目标加权平均资本成本（WACC）并考虑目标债务偿还覆盖率（DSCR） 以保持财务稳定性，同时确保符合PMK 169/2015的要求。

需要指出的是，基于本研究的讨论和访谈，存在与本研究假设不同的情景。例如，按比例/平衡风险的理想条件并未实现，因为一方（通常指PLN子公司）的投资意愿与其股权能力不一致。由于合作伙伴需要弥补该股权能力的不足（以股东贷款/SHL形式），在风险和所需资金总额份额方面变得不平衡。如图12所示，这种状况意味着被覆盖的一方（PLN子公司）将获得高于总EIRR的EIRR（因为风险较低），而提供资金覆盖的一方（IPP）将获得低于总EIRR的EIRR（风险较高）。此外，如果SHL利率设定得低于银行利率，合作伙伴将承担更高的财务成本。认识到这种不健康的状态并采取行动改善投资环境非常重要。

iii. 财务模型

总资本支出（CapEx）分为硬性资本支出（Hard CapEx） 、额外的融资费用（如建设期利息（IDCs） 、前期费用、尽职调查成本）以及储备金（如偿债储备账户（DSRA） /大修储备账户（MMRA） ）和保证金（bonds）。资金来源分为权益（equity） 和债务（debt） ，其中权益部分进一步细分为来自PLN和IPP的认购以及双方的SHL。大多数项目通常通过优先或+次级债务融资，突显了其对杠杆融资的依赖。

几个财务指标影响项目绩效和债务规模确定，包括收入、CapEx、运营支出（OpEx） 、目标DSCR、融资参数假设和WACC。这些因素在模型中被锁定，用于计算债务规模并评估项目绩效指标，如EIRR、PIRR、NPV、投资回收期和盈利能力指数。虽然多个指标用于评估经济可行性，但EIRR被用作主要指标，因为它仅考虑与项目中权益持有者相关的回报和现金流——这非常适合RE项目。下图总结了本研究中的财务流程，由于总债务、融资费用和现金流之间存在许多相互依赖的参数，该流程通过迭代流程运行。该财务模型使用Microsoft Excel和VBA宏运行，以处理迭代计算。

iv. 财务假设

本研究中使用了20多个参数，包括融资类型、公司税率、WACC、折旧方法、建设工期、购电协议（PPA）期限、PPA模式、电价调整（escalation）、收入预扣税（WHT）、还款方式、债务期限、建设期利息（IDC）、SHL利率、大额保证金/信用证（LC）利率、履约保证金/信用证利率、DSCR、最大债务、融资成本、DSRA和汇率。所有这些参数的假设均通过案头研究（desk studies）收集，并由财务专家和可再生能源开发业务实体验证。建设工期、债务期限和DSCR参数根据每个可再生能源技术项目具体设定。关于尽职调查成本，假设基于IESR先前关于预可行性研究的研究。

此外，本研究还提供了建设期利息（IDC）成本作为财务参数。IDC成本是包含在融资费用类别中的另一项支出。IDC成本由硬性资本支出总额（Hard CapEx）、建设期和按全包利率（SOFR + 利差）相同利率的支付分配决定。本模型中的支付模式设定为：所有技术在第一个月支付30%，第五个月支付30%，第十二个月支付40%。财务参数假设见附录A，尽职调查成本假设见附录B。

在典型的项目融资中， 在建设初期减少债务支付是优选策略，以降低IDC。然而，这意味着EPC合作伙伴和供应商必须愿意将付款推迟到建设期末尾以优化IDC。另一方面，如果项目在达到商业运营日期（COD）方面出现延迟，IDC将持续累积，从而导致CapEx增加。

v. 收入结构

收入计算基于发电量估算（AEP），并遵循Perpres 112/2022中PPA定价的上限电价（ceiling price） 作为基础（见附录C）。假设所有产生的电力都将被吸收并支付，遵循照付不议（Take-or-Pay, ToP） 合同机制，没有限电或对预测容量矩阵的调整。

尽管RE PPA的现行上限电价由Perpres 112/2022设定（取代了Permen ESDM 4/2020），但承购方（PLN）经常应用Permen ESDM 4/2020的定价规则，该规则将电价限制在PLN发电成本（BPP）的85%以内。当上限电价超过Permen 4/2020下的PPA待遇（称为“伪上限电价”）时，这种情况通常会发生，特别是对于太阳能光伏和风电项目。

然而，在实际项目执行中，应用这种收入结构可能会导致价格低于Perpres 112/2022的上限电价。本研究的收入和盈利能力参数结果提供了有价值的见解。结果不应被理解为站点具有最大化的项目回报，而是表明了卖方（开发商）和买方（承购方）之间商定的最终PPA价格对每个特定站点的可负担性。此外，这些参数可以作为计算在当前Perpres 112/2022上限电价下财务可行的总潜在项目的基础。

vi. 资本支出和运营支出假设

太阳能、风能和小型水电开发的资本支出（CapEx）分为10个组成部分，包括主要设备成本、系统平衡（BoS）成本、开发成本、土地成本、互联成本、行政管理、进口税和清关费、保险费、预备费（contingency）和增值税（VAT）。主要设备和BoS成本具体针对太阳能、风能和小型水电开发进行结构化。主要设备和BoS成本数据来自多个参考资料以及与相关利益相关者的访谈，以提供最新更新。 土地和互联成本使用空间功能方法获取。同时，开发成本、行政管理、进口税和清关费以及保险费基于印尼可再生能源发电厂开发的财务最佳实践确定，参考了财务建模领域的专家意见。预备费和增值税分别假设为3%和11%，这是印尼可再生能源开发的常见做法。详细的太阳能光伏、风能和小型水电资本支出见附录D。

同时，运营支出（OpEx）基于可再生能源运营的通用方法确定。在本研究中，太阳能光伏、风能和小型水电的OpEx被假设为相同，预备费和增值税值分别为3%和11%，与CapEx相同。详细的太阳能光伏、风能和小型水电运营支出估算见附录E。

vii. 土地和接网成本假设

如资本支出假设小节所述，土地和互联成本通过空间功能方法确定。使用此方法确定成本是通过将地理空间分析结果（用于确定太阳能、风能和小型水电的潜在站点位置）的面积乘以土地价格/平方米 （参考土地事务和空间规划部所属的BHUMl.atrbpn应用程序数据库）来完成的。在确定成本时使用了几个附加假设，特别是对于互联成本，包括：

陆上高压输电线路的成本在每公里40万至80万美元之间，这源于全球平均水平，具体成本根据当地因素（如地理、劳动力、材料和监管要求）而有所不同。

高压（HV）互联成本为40万美元/公里或64亿印尼盾/公里 （假设1美元等于16,000印尼盾）， 中压（MV）互联成本为5亿印尼盾/公里。

互联工程的土地成本占总价格（包括用于互联塔的土地征用）的3.5% ，这部分也被加入。

viii. 保险假设

本研究强调将详细保险纳入CapEx和OpEx结构，以通过降低与可再生能源项目建设和运营相关的风险来提高开发商和金融机构的信心。否则，在此假设中，将使用一个单一数字，即所有技术（风能、太阳能或小型水电）的低再保险费率。具体数字（假设）见附录F。